北京哪家治疗白癜风医院比较好 http://baidianfeng.39.net/bdfby/yqyy/昨天分享了长春高新的商业模式和财务分析两部分，今天继续分享核心投资逻辑、成长态势、主要风险、价值评估。
03
核心投资逻辑和成长态势
核心投资逻辑从市场空间、行业竞争格局、企业的竞争优势和发展态势三个角度进行分析。
市场空间
生长激素是目前用来治疗矮小症的主要药物，缺乏生长激素也被认为是患矮小症的最主要因素。矮小症是指儿童的身高低于同性别、同年龄、同种族儿童平均身高的2个标准差（-2SD，标准线称SD），每年生长速度低于5厘米者。生长激素缺乏症（GHD）是下丘脑-垂体前叶功能障碍造成GH分泌不足引起的生长障碍性疾病。
生长激素能促进骨骼、内脏和全身生长，促进蛋白质合成，影响脂肪和矿物质代谢，在人体生长发育中起着关键性作用。早在年，内分泌学家就从人类尸体的脑垂体中分离出生长激素，到年，人垂体生长激素被证实可以促进矮小症患儿的生长，并首次应用于临床，但是因为人源生长激素存在的安全性和伦理道德问题，被重组生长激素所取代，随着技术的持续进步，生长激素已经发展到第五代，安全性、有效性和稳定性都已经有了大幅的提升。
生长激素共有三种剂型，分别为粉针、水针和长效剂型。相比粉针剂型，水针剂型和长效剂型在生物活性、稳定性、安全性和方便程度等方面的优势十分显著，同时长效剂型实现了一周注射一次，在患者的依从性上相比水针和粉针有明显优势，但是长效剂型价格相对较高，患者年用药金额高达15万元，相比之下，水针剂型的年用药金额为5.5万元，而粉针剂型年用药金额为2.0万多元，较高的价格也为长效剂型的推广带来一定难度。
除中国市场以外，生长激素在全球的销售额大概维持在30亿美元，市场规模基本保持稳定，生产企业主要有辉瑞、诺和诺德、礼来、罗氏及默克五家国际大型制药企业，其中诺和诺德市场规模占比相对较高，年达到43%。我国生长激素市场起步较晚，仍处于快速发展阶段，医院销售额从年的1.89亿元增长到年的7.95亿元，复合增速达到22.78%，预计年生长激素市场总规模达到近60亿元。根据金赛药业推荐的剂量，粉针使用量为0.15IU/KG/天，水针使用量为0.15IU/KG/天，长效使用量为0.2mg/KG/次，粉针和水针为每天注射一次，长效为每周注射一次，假设设生长激素使用者平均体重为35KG，预计粉针人均年费用为2.0万元，水针人均年费用为5.5万元，长效人均年费用为15万元。以医院数据为基准，粉针销售额占比为39.50%，水针销售额占比为60.00%，长效销售额占比为0.50%，则可以推算人均年费用为4.12万元。
目前我国儿童的矮小症发病率约为3%，4-15岁被认为是使用重组人生长激素治疗的最佳年龄段，年我国4-15岁人口约为1.78亿，按照3%的发病率计算，矮小症患儿数量约为万人。根据矮小症的病因，其中生长激素缺乏症占比33%，特发性矮小占比20%，是占比最高的两种病因，其他的家族性矮小、体质性青春发育延迟、Turner综合征等也占比相对较高。目前各种病因导致的矮小症中，60%的患者均可以通过生长激素治疗，则预计我国有万适用人群。根据机构测算，年仅有10万人进行了生长激素治理，占比3.15%。
假设-年使用生长激素治疗人数占患者基数的比例每年提高1.3个百分点，则预计年、年和年我国生长激素市场规模有望达到77.21亿元、95.74亿元和.64亿元，同比增速分别为30.80%、24.00%和19.74%。
行业竞争格局
全球生长激素市场发展相对成熟，基本形成了诺和诺德、辉瑞、礼来、默克及罗氏寡头垄断的市场格局。近年来，五大厂家的生长激素销售额增速趋于平缓，市场规模基本维持在30亿美元左右。其中，诺和诺德的重组人生长激素产品Norditropin可以与笔式给药系统NordiPen配套使用，患者依从度高，市占率持续提升，已连续多年全球销售额第一。
我国生长激素市场仍处于快速增长期，从行业竞争格局来看，目前国内生长激素行业呈现寡头垄断格局。年金赛药业、安科生物、联合赛尔3家国内企业占据97.6%的市场份额，其中金赛药业是绝对的行业龙头，市场占比接近74%。国内企业竞争力的提升与国产产品的价格优势，使进口产品的市场份额不断被吞噬，默克雪兰诺年宣布退出中国市场，LG和诺和诺德的年市场份额分别仅为0.48%和0.01%，国产生长激素已经基本完成进口替代。
从剂型竞争格局来看，水针是目前国内的主流剂型，年市场份额约61%。其中，金赛药业占比99.98%，诺和诺德水针于18Q4正式上市销售，占比仅0.02%，此外安科生物水针也于近期获批上市，随着市场导入的完成，二者未来均有望占据一定市场份额。粉针年市场份额约38%，市场竞争相对激烈，未来或将被水针和长效水针替代。其中金赛药业占比仅7.5%，这可能与公司销售重心集中于水针有关。长效水针年市场份额约1%，目前仍为金赛药业独家品种，长效水针市场份额较低主要与金赛药业在年以前集中精力开展IV期临床有关；目前长效水针IV期临床已经完成，未来市场占比有望快速提升。
综上所述，金赛药业是我国生长激素行业的绝对龙头。从市场份额来看，金赛药业市场份额接近74%；从产品剂型来看，金赛药业是国内唯一同时拥有粉针、水针及长效水针三种剂型的生产企业，产品梯队完备。生长激素所在的生物医药行业具有极高的技术壁垒和极长的产品研发周期，行业壁垒很高，目前生产企业数量较少，竞争格局良好并且有望长期维持。
长春高新的竞争优势
竞争优势1、生物医药行业天生是高壁垒行业，体现在对人才、技术及资金的需求上。
高素质人才：
长春高新优秀的机制保证了长期发展。在管理子公司方面体现出两大特点，分别从股权和工作授权上给予科学家较大的发挥空间。第一是给予核心管理人员技术入股的机会，三家主要子公司金赛药业、百克生物、瑞宙生物核心管理人员持股分别为24%（换股前）、30.77%、26.75%。第二是对子公司充分授权。
金磊博士是金赛药业的核心人员，北京大学生物化学学士，中科院生物物理所硕士，美国加利福尼亚大学（UCSF）药物化学博士。年6月至今就职于金赛药业，现任董事、总经理。金磊先生带领金赛药业研发出国产第一支生长激素、全球第一支长效生长激素，并实现净利润突破10亿元的规模。
孔维是百克生物的核心人员，吉林大学博士，美国约翰霍普金斯大学医学院博士后、助理研究员，主要研究方向为心衰的基因治疗和利用DNA载体系统和病*载体系统研究艾滋病疫苗。年初，孔维博士回国任职于吉林大学生命科学学院。带领百克生物成功研发水痘疫苗，完成对迈丰药业的收购，成功研发鼻喷流感疫苗。
祝先潮是瑞宙生物的核心人员，美国加州大学博士。曾任职于美国圣地亚哥BD生物科学部；辉瑞新药研发中心/新型疫苗研发中心,首席科学家、蛋白质科学部门负责人；华兰生物首席科学官,研发中心负责人；美国药典委员会上海研发中心,生物药部负责人。年9月-至今为上海瑞宙生物科技有限公司,副董事长,总经理。
研发费用：
公司始终专注医药健康领域新产品研发，自年以来，公司累计投入医药主业产品的研发经费达18亿元，公司年研发投入达3.07亿元。历年研发投入占比持续高于行业4%-5%的平均水平。
高素质的领*人才加持续的研发费用的持续高投入，使得金赛药业生长激素剂型最全、新适应症开拓最迅速、研发技术领先及具有良好的医患口碑等优势。金赛拥有粉剂、水针和长效三种剂型，其中长效是公司独家高端剂型，长效使用便利，一周一次，年用药费用约9-13万，是生长激素的高端剂型。
竞争优势2、金赛药业具有最强的销售渠道和最大的市场份额
金赛药业经过多年积累，已建设成国内最大的生长激素销售网络。全医院中，金赛药业覆盖数量占比54%。全国独医院中，金赛药业覆盖数量高达70%。
凭借优秀的产品梯队、市场化的销售体系、合适的市场策略，金赛药业市场占比从年的30.2%提升至年Q3的72.54%，成为国内市场规模最大的生长激素企业。而默克雪兰诺的粉针剂型在全球范围已逐步停产，其产品逐渐被国内产品替代，市场份额也跌至年的不足0.01%，诺和诺德年进入中国市场，但由于生长激素的销售、推广壁垒较高，年市场份额仅0.06%。
发展态势
金赛药业生长激素剂型优势显著，长效剂型成为新增长点。金赛药业于年成功上市并推出粉针之后，又于年和年推出了水针和长效剂型，实现了产品升级，目前是国内唯一拥有粉针、水针和长效制剂三种剂型的公司，剂型优势、品牌优势和先发优势明显。长效剂型上市后，销售额快速增长，成为新增长点，医院销售额达到.49万元，预计未来三年仍将维持快速增长。
公司的销售能力也较强，公司整体销售人数从年的1,人逐步增加到年的2,人，公司的大部分销售人员均负责生长激素的销售。目前医院，未来也将继续通过自建或者共医院，下沉销售网络，拓展销售网点覆盖区域，进一步带动生长激素的销售。
重组人促卵泡激素快速放量，有望成为新增长点。促卵泡激素（FSH）是一种重要的辅助生殖用药，是由脑垂体前叶嗜碱性细胞合成与分泌的高度糖基化蛋白，通过与受体结合，促进卵泡生长和发育，刺激卵巢合成和分泌雌性激素，从而产生成熟卵泡。我国促卵泡素市场规模较大，医院销售额达到10.49亿元，预计终端市场规模将达到30亿元。目前国内促卵泡素厂家主要有默克、欧加农、丽珠集团和金赛药业，欧加农和默克的产品均为重组促卵泡素，丽珠集团的产品为尿促卵泡激素，金赛药业的重组人促卵泡激素（金塞恒）于年上市，是唯一国产重组人促卵泡激素。丽珠集团的丽申宝价格相对较低，金赛药业的金塞恒与默克的果纳芬价格接近，欧加农的普利康价格最高从市场竞争格局来看，年欧加农的普利康市场份额为5.57%，下降较为明显；默克雪兰诺的果纳芬年市场份额为55.40%，近几年整体维持稳定；丽珠集团的丽申宝凭借价格优势，市场份额也维持相对稳定，年市场份额为30.83%；金赛药业的金赛恒上市时间较晚，但市场份额快速扩大，年市场份额达到8.21%。
04
主要风险
9月14日网络流传了一份长春高新核心子公司金赛药业的调研纪要，访谈嘉宾显示是金赛药业创始人金磊，访谈中金磊谈到由于受新冠疫情影响，年上半年新患者同比减少，金赛药业明年的业绩展望从增长35%下调至25%”等有关主要子公司金赛药业业绩以及“由于需要交税10亿元，年底还会做减持”等有关减持股票的言论。长春高新随后回复了深交所询问函，根据金磊向长春高新出具的《关于对深圳证券交易所公司管理部
